中报点评:赛马实业(600449)区域供需略好于预期

公司发布中报,报告期内实现营业收入9.16亿元,同比增加22.5%;实现利润总额2.54亿元,同比增加15%;实现归属于母公司净利润2.08亿元,同比增加17%。报告期内实现水泥销量266万吨,同比增加20%。整体毛利率为42.52%,较去年同期下降0.9个百分点。按全部股本摊薄计算每股收益1.07元。
    水泥毛利率微降,业绩符合预期。按照公司披露的数据计算,上半年水泥平均售价为322元/吨,较去年同期下降了4.5%。价格虽有下降但幅度并不算大。水泥单位平均成本亦较去年同期下降了4.5%,总体而言,水泥产品的毛利率基本保持了稳定,但由于混凝土业务的毛利率较去年同期下降了4.06个百分点,因此拉低了整体的毛利率水平。
    二季度收入大幅增长,显示区域需求依然强劲。一季度受到天气因素的影响,公司收入同比大幅下降。但进入二季度,公司收入呈现明显回升势头,二季度实现收入8.08亿元,同比增长35%,成为公司近年来单季度收入最高的季度。收入的强劲回升显示公司所在区域的水泥需求依然保持了旺盛。报告期内,公司在银川建设的50万立方米混凝土搅拌站建成投产,公司形成100万立方米的混凝土生产能力,上半年混凝土业务实现收入4017万元,较去年同期大幅增长。
    管理能力进一步提高。报告期内销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为:5.16%、7.17%和2.78%,总体期间费用率为15.11%,同比下降1.18个百分点。公司管理能力进一步提升。
    区域水泥新增产能集中释放,供需情况略好于预期。从水泥供给来看,2009年宁夏区累计完成水泥投资14.4亿元,假设其中80%用来新建生产线,按照一般的投资成本估算,将新增产能350万吨左右。今年上半年宁夏区域的固定资产投资保持了较快的增长势头,上半年累计完成固定资产投资497亿元,同比增加37%,仍然保持了较高的水平。我们假设宁夏区全年完成固定资产投资1300亿元,同比增长35%,则全年耗用水泥量大致在1400万吨左右,全年新增水泥需求336万吨。供需情况略好于之前的预期。
    投资建议:根据目前的情况,我们在之前预测假设的基础上,略微调高了公司今年的水泥平均单价,同时调低了公司全年的水泥销量。今年下半年及明年上半年,公司预计将有青水2000 T/D、乌海2500 T/D、天水中材2500 T/D及甘肃中材4500 T/D等生产线投产,这些产能将主要在明年为公司贡献收入。2011年区域内水泥供需关系有望好转。我们预计公司2010-2011年每股收益分别为2.75元,3.55元,对应当前价格市盈率为9倍和7倍,估值低于目前水泥板块平均估值水平。在中材的推动下,公司所在区域的产能整合有望加速进行。维持“增持”评级。
    风险提示:区域内产能的集中释放造成水泥价格下降;区域固定资产投资增速低于预期。

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