中报点评:国电电力(600795)业绩符合预期项目进展顺利

中报业绩0.07元,符合预期。上半年下属电厂合并口径发电量增15. 1%(可比口径升3.9%),主营收入同比增17.0%,受煤价上涨及来水偏枯影响毛利率同比降5.1个百分点至14.2%,带动净利同比微降7.5%,EPS为0.07元,基本符合预期。2季度受江苏公司并表等因素影响全口径电量增长89.0%(可比电厂发电量环比降5.7%),收入因此提高88. 2%,毛利率则下降2.3个百分点至13. 4%,季度净利润提高环比54. 5%,单季EPS约0.04元。
    电源结构优化,项目进展顺利。公司目前在建项目以风电、水电等清洁能源为主,这将促进其电源结构进一步优化。从项目进展来看,大开二热、酒泉火电正式开工;风电开工900MW,核准350MW;瀑布沟、深溪沟合计1,365MW水电投产,大渡河水电装机跃居四川省首位;30MW光伏项目核准并开工;察哈素煤矿启动探矿权转让评估,左云煤矿重组全面展开;宁东工业园首批5个项目前期工作进展顺利,多晶硅工程建设全面铺开。
    增发促整合,布局更合理。木月中旬公司公布拟公开发行不超30亿股收购困电集团所持有部分发电公司股权,这标志着其发电业务整合大幕的正式拉开,按集团现有装机初步估算,未来5年公司装机复合增长率有望达到50%。此次收购的北仑三、谏壁及江苏公司均位于华东沿海,属于目前火电高盈利区域;新疆公司则具有电源结构合理(水电及火电占比各半)、资源优势显著(吉林台水电规划"两库十五级"近1,550MW开发,哈密能源正在进行煤炭开发前期工作)等特点,因此电源布局意义突出。
    风险因素:大渡河水电移民补偿额及地方政府政策变动将影响业绩预测的准确度;部分在建项目尚未正式核准,其投产进度则将影响公司业绩。
    维持公司"买入"评级。公司后续项目具有明显资源优势,盈利能力强且较为稳定,在考虑本次增发年底完成的情况下,更新后的2010--2012年业绩预测为0.17/0.22/0.27元,对应P/E为21.3/16/13.4。鉴于公司未来三年复合增长率高达26%,集团发电业务整合平台地位明确将助其实现持续超常规扩张,给予公司2010年25倍合理P/E,对应4.3元并维持"买入"评级。

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